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Bond ETFs: proteggersi da una risalita dei tassi

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Come proteggere un portafoglio di ETF obbligazionari dal rischio di rialzi dei tassi?

Partendo dagli attuali livelli di mercato i tassi sono infatti destinati con tutta probabilità a salire e, come si sa, aumenti dei tassi hanno effetti negativi sui prezzi dei titoli a tasso fisso (si veda eventualmente questo post per un’ analisi dell’effetto di una variazione dei tassi sul prezzo di un’obbligazione).

Abbiamo quindi individuato alcune strategie che potrebbero essere utilizzate per gestire gli effetti di un rialzo dei tassi su un portafoglio di ETF obbligazionari. Indicheremo anche, a titolo esemplificativo e in nessun modo esaustivo, alcuni ETF per ogni strategia.

La scelta della strategia da implementare dipende dal grado di sofisticazione dell’investitore (si va da una semplice riduzione della duration per arrivare all’utilizzo di strumenti derivati) e dall’obiettivo che si intende perseguire con la strategia stessa (partendo da una mitigazione degli effetti negativi del rialzo per arrivare alla copertura totale del rischio tasso ed eventualmente al tentativo di trarre profitto dal movimento dei tassi).

 

1) Accorciare la duration

Il primo elementare consiglio da dare i caso di aspettative di rialzo dei tassi è quello di ridurre la duration del portafoglio. Una duration minore riduce l’effetto negativo di un rialzo dei tassi sui prezzi degli ETF obbligazionari. 

Il problema è che in questo periodo, soprattutto in Europa, nella parte breve della curva si ottengono dei tassi di rendimento molto prossimi allo zero o addirittura negativi.

ETF con duration breveIBGSEM13C13 (governativi europei),  IBTS, SHY  (US Treasuries), SE15, LDCE (corporates in euro).

 

2) Tasso variabile

I titoli obbligazionari a tasso variabile adeguano la propria cedola a intervalli regolari seguendo l’andamento dei tassi di mercato. In questo modo il rischio di tasso d’interesse è estremamente limitato mentre permane l’esposizione al rischio di credito dell’emittente.

L’indice sottostante gli ETF su obbligazioni a tasso variabile è generalmente costituito da titoli a breve termine e i rendimenti sono piuttosto limitati.

ETF a tasso variabileFLOT, AFRN, HFRN.

 

3) Scadenza definita (defined maturity ETF)

Gli ETF obbligazionari tradizionali non maturano; la loro vita residua viene mantenuta costante sostituendo continuamente dal paniere sottostante titoli che escono dal range di scadenze accettate con altri che invece vi rientrano.

I defined maturity ETF sono invece ETF obbligazionari con una scadenza definita. Si definisce cioè una data di scadenza (per esempio 31/12/2021) e non un tempo a scadenza da mantenere costante attraverso il rolling dei bond (per esempio 3-5 anni).

Il paniere di titoli sottostante i defined maturity ETF viene scelto in modo da scadere intorno ad una certa data futura. Una volta che tutti i bond sono scaduti, l’ETF viene delistato e i possessori rimborsati.

Avendo una scadenza definita, questo tipo di ETF condivide molte caratteristiche di un bond. In particolare, come per un bond, il rendimento ottenuto a scadenza sarà quello fissato al momento dell’acquisto.

In un contesto di rialzo dei tassi, questo permette di avere la certezza riguardo al risultato finale dell’investimento e di beneficiare dell’effetto di roll down sulla curva come un normale titolo a tasso fisso.

Costruire un ladder di defined maturity ETF (una serie di ETF a scadenza definita che scadono ad intervalli regolari) dà la possibilità di sostituire gli ETF che mano a mano arrivano a scadenza con nuovi titoli con rendimenti più elevati.

ETF defined maturityGuggenheim BulletShares,  iBonds IShares (US corporate bonds).

 

4) Bank loan ETF

Il rischio tasso può essere ridotto anche utilizzando ETF che hanno come sottostante un portafoglio di leveraged loan. Si tratta infatti generalmente di prestiti concessi dalle banche alle imprese a tasso variabile.

Si ha quindi una riduzione del rischio tasso a fronte però di un elevato rischio di credito. Le aziende in questione hanno infatti un rating creditizio sotto il livello di investment grade. Per compensare l’elevato rischio creditizio, questi prestiti offrono una remunerazione più elevata rispetto a quelli concessi alle imprese con rating investment grade e questo li rende attrattivi per gli investitori.  Si tratta di norma di prestiti secured, cioè concessi a fronte di garanzie e senior rispetto all’equity e agli altri debiti dell’azienda.

Naturalmente il fatto che il prezzo di questi prestiti non sia soggetto a rischio tasso non esclude che rialzi dei tassi d’interesse possano avere ripercussioni negative sul rischio di credito di emittenti molto indebitati con un profilo di rischio di credito speculativo.

Bank loan ETF: BKLN, SNLN (US leveraged loans).

 

5) Interest rate risk hedged (zero duration)

Questo tipo di ETF opera una copertura del rischio tasso d’interesse dei titoli sottostanti portando di fatto la duration del portafoglio a zero.  In pratica viene immunizzato il rischio di rialzi dei tassi d’interesse attraverso l’uso di strumenti derivati e l’investitore percepisce solo la la remunerazione legata al rischio di credito. Anche in questo caso non ci si può aspettare grossi rendimenti ma si è coperti dal rischio di discesa dei prezzi a causa di un rialzo dei tassi. Il rischio per questo tipo di prodotti è che gli spread di credito si allarghino.

ETF interest rate hedgedIRCP (bond corporate europei), LQDH, IGHG (US corporate bonds).

Esistono anche ETF che hanno come sottostante una posizione corta in un paniere di credit default swap. Anche in questo caso è il solo rischio di credito degli emittenti ad essere remunerato. Il prezzo di questi ETF scende infatti quando gli spread di credito si allargano causando delle perdite sulla posizione corta in credit default swap.

Credit default swap ETFXTXE (CDS investment grade) o XTXC (CDS di grado speculativo).

 

6) Inversi e inversi leveraged

Gli ETF inversi sono strutturati in modo che il loro prezzo salga quando l’indice sottostante scende. Dunque, quando a causa di un rialzo dei tassi l’indice obbligazionario sottostante scende, il prezzo di questi ETF sale. Se l’indice sende dell’1%, l’ETF sale dell’1%.

Esistono anche strumenti che consentono di amplificare la leva negativa (-2x, -3x, ecc.) Ad esempio se l’indice sottostante scende dell’1%, un ETF -2x sale del 2%.

Attenzione però, questi strumenti devono essere utilizzati solo con un’ottica di breve periodo. Sono infatti disegnati per garantire l’inverso o un multiplo dell’inverso della performance dell’indice, ma solo su base giornaliera. Nel lungo periodo la performance dell’ETF potrebbe essere molto diversa da quella dell’indice sottostante moltiplicato per la leva.

La performance dell’ETF leveraged è path dependent, dipende cioè non solo dal valore iniziale e da quello finale dell’indice ma anche dal tipo di evoluzione dei prezzi del sottostante nel corso del periodo preso in considerazione. Se il mercato è molto volatile gli ETF leveraged vengono danneggiati dal compounding (anche se l’effetto sul valore finale è meno marcato rispetto a quello degli ETF leveraged su altri strumenti più volatili come azioni e commodities).

ETF inversi  – XSGL, S10 (indici di titoli di stato europei), BUND1S (bund futures), TBF (US Treasuries).

ETF inversi leveraged – BUND2S , BTP2S (futures europei), TBT, TMV, PST (US Treasuries).

 

7) Short selling

Gli ETF obbligazionari possono anche essere venduti allo scoperto se questo è consentito dal proprio broker.

Lo short selling consiste nel vendere un titolo che non si possiede (allo scoperto) con l’obiettivo di riacquistarlo ad un prezzo più basso traendone un profitto. Poiché si vende un titolo che non si possiede, questo deve essere contestualmente preso in prestito. Generalmente il prestito titoli viene fatto dallo stesso broker con cui si effettua l’operazione e per questo servizio viene remunerato con un ammontare di interessi proporzionale al tasso applicato sul prestito dei titoli e alla durata dell’operazione.

Il risultato finale della vendita allo scoperto rispecchierà la differenza tra il prezzo iniziale e quello finale dell’ETF più fedelmente rispetto all’acquisto di un inverso che risente invece della path dependency. D’altro canto presenterà le problematiche e i costi relativi all’operazione di prestito titoli.

 

8) Opzioni su ETF

Le opzioni su ETF hanno conosciuto negli ultimi anni un massiccio aumento dei volumi e in molti casi possono vantare una grande liquidità.

Opzioni su fixed income ETF esistono negli Stati Uniti sui diversi settori: Treasuries (TLT, IEF) , Investment grade corporates (LQD), High yield (HYG).

I volumi più elevati si registrano su TLT che permette di esprimere  una view sulla parte a lunga della curva dei tassi governativi americani. Si tratta di opzioni scritte su 100 titoli dell’ETF sottostante, di tipo americano (cioè esercitabili in ogni momento fino alla data di scadenza) e che prevedono la consegna fisica dei titoli dell’ETF in questione in caso di esercizio.

Attraverso le opzioni si possono perseguire strategie di yield enhancement vendendo covered call o proteggere il portafoglio acquistando put. E’ possibile anche esprimere strategie di relative value tra i diversi settori obbligazionari.

 

 

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