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Come investire. Quello che devi sapere per cominciare.

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In questa nota vorremmo dare un’idea, anche a chi è digiuno di finanza, di come si costruisce un portafoglio di investimento. Lo faremo in modo semplice e intuitivo, a volte facendo delle semplificazioni teoriche. Chi è interessato ad approfondire questi argomenti troverà i riferimenti per altre letture. Quello che vogliamo trasmettere è il senso di un processo che porta alla creazione di un portafoglio il cui fine ultimo è il raggiungimento degli obiettivi dell’investitore, all’interno di parametri di rischio attentamente calibrati su di lui dal punto di vista psicologico ed economico/finanziario.

 

Solo un paio di concetti fondamentali

Cominciamo attrezzandoci con un bagaglio minimo di concetti finanziari di base che ci consenta di muovere i primi passi nel mondo degli investimenti.
A questo riguardo introduciamo due idee fondamentali:

1. La diversificazione riduce il rischio. Markovitz, il padre della moderna teoria di portafoglio, nel suo storico articolo Portfolio Selection (1952), dimostrò che il rischio di un portafoglio dipende da quanto i rendimenti dei titoli che lo compongono tendono a variare nello stesso modo (da quanto sono correlati). In modo molto intuitivo, se i rendimenti dei titoli variano in modo diverso tra loro, i movimenti tendono in una certa misura a compensarsi, smussando così la volatilità del portafoglio nel suo insieme.

Supponiamo di avere un portafoglio costituito da una sola azione. In questo caso saremmo totalmente esposti alle vicende della società in questione. In caso di notizie negative non avremmo nessun paracadute. Se invece il nostro portafoglio è costituito da 20 azioni, è probabile che movimenti positivi di alcune tendano a compensare l’impatto negativo di altre.

Facciamo un altro esempio. I prezzi di azioni e titoli di stato tendono a muoversi in senso opposto: se la borsa crolla, gli investitori corrono ad acquistare i più sicuri titoli di stato facendone salire il prezzo. Se in un portafoglio sono presenti entrambe queste due classi di strumenti finanziari, i guadagni dell’una tenderanno a compensare le perdite dell’altra con il risultato di ridurre il rischio totale del portafoglio.

 

2. La relazione tra rischio e rendimento. Tutti gli investimenti comportano un certo grado di rischio. Tradizionalmente i titoli di stato venivano considerati risk-free (privi di rischio) ma l’ultima crisi del debito degli stati sovrani ha sbiadito anche questa certezza.

Generalmente possiamo dire che ad un più alto rischio dell’investimento corrisponde un rendimento atteso più elevato. Gli investitori, essendo generalmente avversi al rischio, sono disposti ad assumersi un maggior rischio solo a fronte di un maggior rendimento. Tale rendimento costituisce la remunerazione per l’investitore a fronte del  rischio sopportato. Nel gergo finanziario si dice “no pain no gain” (nessun guadagno senza soffrire). Le azioni, ad esempio offrono come vedremo un rendimento atteso più elevato rispetto ad altre categorie di investimento più sicure, a fronte però di un maggior rischio nel breve periodo.

Per riprendere un caso diventato tristemente noto a molti, il fatto che i titoli argentini o i bond bancari subordinati garantissero un rendimento relativamente elevato, era dovuto ad una maggiore rischiosità dell’investimento stesso.

Attenzione, quando parliamo di rendimento atteso intendiamo la media dei rendimenti che ci aspettiamo di ottenere in futuro. Il rendimento effettivamente registrato in ogni singolo anno può essere molto diverso dal rendimento atteso.

 

Che cosa intendiamo per rischio di un investimento?

Abbiamo più volte menzionato la nozione di rischio. Questa riveste un’importanza centrale in finanza. Ma che cosa si intende per rischio di un investimento?
Nel contesto della moderna teoria di portafoglio, per rischio si intende una misura statistica che misura dispersione dei rendimenti ottenibili dall’investitore attorno alla loro media.

shutterstock_82649419_segnale stradaleConsideriamo due portafogli diversi in cui solo due scenari alternativi sono possibili. Il primo portafoglio ha il 50% di probabilità di rendere il 3% di rendimento e il 50% di probabilità di rendere il 7%. Il secondo portafoglio ha il 50% di probabilità di rendere il 40% e il 50% di probabilità di perdere il 10%. I rendimenti attesi nei due casi sono:
Portafoglio 1 . Rendimento atteso = 50%*3% + 50%*7% = 5%
Portafoglio 2. Rendimento atteso = 50%*40% + 50%*-10% = 15%
Il secondo dei portafogli, a fronte di una maggiore variabilità dei rendimenti, offre un rendimento atteso più alto.

Possiamo dire che uno dei portafogli è preferibile rispetto all’altro? Non esiste una risposta univoca. Dipende dalle preferenze degli investitori in termini di rischio e rendimento. Alcuni saranno risposti a rischiare di più a fronte di un maggior rendimento atteso, altri preferiranno l’alternativa più prudente accontentandosi di un rendimento atteso minore.

 

Il rischio di non rischiare

Quello della variabilità dei rendimenti è l’unico rischio ravvisabile in un investimento?
No. I critici dell’accezione di rischio adottata dalla teoria di portafoglio sostengono come il tentativo di minimizzare la volatilità dei rendimenti nel breve periodo può avere l’effetto di ridurre il rendimento di lungo periodo esponendo così l’investitore a rischi ancor più gravi quali l’erosione del valore reale del portafoglio da parte dell’inflazione o l’incapacità di raggiungere particolari obiettivi economico/finanziari (il cosiddetto shortfall risk).

 

Dividere i prodotti finanziari in categorie omogenee: le asset classes

Dopo esserci attrezzati con questi concetti di base, avviciniamoci all’idea di cominciare ad investire. Davanti a noi abbiamo innumerevoli strumenti finanziari che vale la pensa di dividere in diverse categorie relativamente omogenee al loro interno che chiameremo asset classes (classi di attività). Avremo, per esempio, i titoli di stato, le obbligazioni societarie, le materie prime, l’immobiliare, le azioni, ecc. Ogni asset class ha le sue particolari caratteristiche in termini di rischiosità e redditività e si posiziona all’interno di un continuum che va da quelle a basso rischio-basso rendimento atteso (come i titoli di stato a breve scadenza) a quelle ad alto rischio-alto rendimento atteso (come le azioni e alcuni investimenti alternativi).

 

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L‘asset allocation

Una volta individuate le diverse classi di attività, dobbiamo decidere quali inserire nel nostro portafoglio e quale peso relativo assegnare ad ognuna di esse. Tale processo prende il nome di asset allocation.

Dall’asset allocation dipende circa il 90% del rendimento del portafoglio nel medio-lungo periodo.

shutterstock_294692552asset allocationLa scelta strategica fondamentale nella costruzione di un portafoglio è quindi la sua suddivisione tra le diverse classi di strumenti finanziari e non la scelta dei singoli titoli all’interno delle classi stesse. Fissiamoci bene in mente questo concetto perché troppo spesso si parte dal invece dal singolo strumento finanziario e molti portafogli si configurano come la sedimentazione di acquisti di titoli fatti in ordine sparso e senza alcuna coerenza interna.
È possibile investire direttamente nelle asset classes invece che nelle singole attività che le compongono. Gli ETF (Exchange Traded Funds) sono dei titoli il cui andamento replica quello di una determinata asset class. Questo a fronte di un costo molto contenuto (generalmente tra lo 0.20% e lo 0.50% per le asset classes più liquide).

Quello di investire direttamente nelle asset classes è un approccio che ci sentiamo di consigliare perché solleva l’investitore dal rischio specifico dei singoli titoli e, come detto sopra, è proprio la scelta dei pesi delle diverse categorie di strumenti finanziari che comanda la maggior parte dei rendimenti prodotti dal portafoglio.

 

Non facciamo l’errore di guardare solo al mercato domestico

Nell’orizzonte investibile andrebbero considerate tutte le categorie di attività finanziarie a livello globale. Troppo spesso l’investitore soffre di home country bias, cioè la tendenza a privilegiare il suo mercato domestico. Investire non equivale a “giocare in borsa” e soprattutto non equivale a giocare solo nella borsa domestica.

Per avere un’idea di quanto sproporzionata possa essere molte volte l’allocazione dei nostri portafogli basta pensare che i mercati azionari corrispondono solo al 32% dell’universo investibile mondiale e la capitalizzazione della borsa italiana corrisponde solo all’1% di questo 32%, dunque allo 0.32% del totale delle attività in cui è possibile investire!!

Grazie al grado di sofisticatezza e di liberalizzazione ormai raggiunto dai mercati mondiali, è oggi estremamente facile investire in mercati diversi da quello domestico.

asset classse a livello globale

Riportiamo una rappresentazione dell’universo investibile a livello mondiale diviso in asset classes, quello che viene definito il global market portfolio.

 

 

ampiezza relativa dei mercati azionari mondiali

All’interno di questa categorizzazione, i mercati azionari, che sono quelli che ricevono spesso la maggiore attenzione mediatica, sono così suddivisi per importanza relativa:

 

 

La frontiera efficiente

Una volta identificate le asset classes, la moderna teoria di portafoglio prevede una procedura di ottimizzazione in cui vengono determinati i portafogli (definiti in termini di pesi relativi delle varie asset classes) che massimizzano il rendimento atteso per un determinato livello di rischio. I portafogli così ottenuti sono detti sulla “frontiera efficiente”. Per ogni livello di rischio che l’investitore decide di assumere, i portafogli sulla frontiera efficiente garantiscono il massimo rendimento atteso. Una volta individuati i portafogli efficienti, viene scelto quello che maggiormente soddisfa le sue preferenze in termini di rischio e rendimento dell’investitore.

Questa procedura, elegante tecnicamente, va incontro però a rilevanti problemi pratici in quanto richiede come input una stima dei rendimenti attesi futuri e delle correlazioni tra le varie classi di attività. Ci si può basare sui dati storici ma non abbiamo la garanzia che ciò che è successo in passato valga anche in futuro. Le correlazioni tra le diverse classi di attività variano nel corso del tempo e i rendimenti storici possono non costituire un’adeguata stima di quelli futuri.

 

Alla ricerca di un’asset allocation adeguata

La scelta della giusta asset allocation è estremente personale. Un’asset allocation adeguata per un investitore potrebbe essere completamente inadatta ad un altro. Vediamo alcuni dei fattori che entrano in gioco in questa fase.

1. Orizzonte temporale. Più lungo è l’orizzonte temporale (cioè il numero di mesi o anni per cui l’investimento è detenuto) e più si ha tempo di recuperare eventuali fasi negative.

Consideriamo ad esempio un investimento nel mercato azionario americano (indice S&P 500) e l’effetto dell’orizzonte temporale sulla performance. Con un orizzonte temporale di un anno, l’investimento avrebbe prodotto una perdita il 27% delle volte dal 1928 ad oggi, il 16% delle volte con un orizzonte temporale a 5 anni e solo il 5% delle volte con un orizzonte temporale a 10 anni. La tendenza rialzista di lungo periodo ha storicamente fatto sì che eventuali ribassi nel breve periodo fossero riassorbiti con l’allungarsi del periodo di detenzione dell’investimento.

Da ciò ragionevolmente consegue che un giovane potrebbe allocare ad investimenti rischiosi una percentuale maggiore del suo patrimonio rispetto per esempio ad un lavoratore che debba andare in pensione entro pochi anni e che abbia bisogno dei suoi risparmi per integrare il trattamento previdenziale. In questo secondo caso, eventuali turbolenze del mercato nel breve termine, potrebbero mettere in pericolo il capitale accumulato e l’investitore avrebbe meno tempo per recuperare, con conseguenze negative per quanto riguarda il suo tenore di vita negli anni della pensione.

Generalmente l’asset allocation ottimale diviene più conservativa mano a mano che l’individuo avanza con l’età e ciò si realizza con una diminuzione delle componenti più rischiose come le azioni ed un aumento delle componenti meno rischiose come i titoli a reddito fisso.

 

2. Profilo di rischio. Il profilo di rischio di un investitore assume due dimensioni. Una psicologica, la tolleranza al rischio (risk tolerance), e una finanziaria, la capacità di rischio (risk capacity).

La prima (risk tolerance) costituisce un tratto della personalità dell’investitore che descrive la sua disponibilità a tollerare rischi finanziari.

Si potrebbe dire che la tolleranza al rischio individua il grado di rischio che lo lascia dormire la notte, con cui si sente emotivamente a suo agio. Una più elevata tolleranza al rischio indica che l’investitore è disposto ad accettare un maggior rischio a fronte di un rendimento atteso più elevato. La tolleranza al rischio viene misurata mediante questionari psicometrici che mirano a determinare quanta volatilità lo stomaco dell’investitore è disposto a tollerare senza essere schiacciato delle emozioni.

La seconda (risk capacity) misura la capacità di sopportare una perdita dal punto di vista finanziario, senza mettere in pericolo il raggiungimento degli obiettivi di lungo termine.

Come tale, non dipende dalla personalità dell’individuo bensì dalle sue particolari circostanze economico/finanziarie. La capacità di rischio indica se un investitore, anche qualora fosse disposto ad assumersi un rischio elevato, possa effettivamente permetterselo senza pregiudicare i suoi piani futuri. La capacità finanziaria viene misurata mediante software di pianificazione finanziaria che misurano la probabilità di raggiungere determinati obiettivi in presenza di una serie di scenari alternativi.

 

Gli obiettivi dell’investitore

L’investitore deve fissare degli obiettivi che siano chiari e misurabili. Raggiungere tali obiettivi costituisce l’essenza di tutto il processo di investimento.

Tra gli obiettivi più comuni rientrano quello di mettere da parte un determinato capitale per integrare la pensione, l’acquisto di un’abitazione, finanziare l’educazione dei figli, ecc. Spesso diversi obiettivi convivono nella mente dell’investitore. È necessario stabilire una scala di valori che definisca delle priorità e delle date.
Una volta individuati degli obiettivi misurabili finanziariamente è possibile stabilire quale rendimento annuo è necessario a raggiungerli. Definiamo cioè quel rendimento atteso che ci consegna una probabilità accettabile di raggiungere i nostri obiettivi.

Una volta conosciuto il rendimento richiesto per raggiungere i nostri obiettivi, si può avere un’idea di quale è il rischio che dobbiamo sopportare (risk required) per ottenerlo. Come abbiamo visto, per conseguire rendimenti attesi più elevati l’investitore deve assumersi più rischi. In questa fase va verificata la coerenza del rischio richiesto per raggiungere gli obiettivi con il profilo di rischio dell’investitore.
Se il rischio richiesto è maggiore di quello psicologicamente o finanziariamente sopportabile dall’investitore, gli obiettivi vanno rivisti. Come? Per esempio ridimensionando l’obiettivo in termini quantitativi, spostando in avanti la data alla quale si desidera raggiungerlo, aumentando i risparmi, ecc. In questa fase un buon consulente può certamente essere di aiuto.

Dunque un buon piano finanziario richiede l’individuazione di obiettivi chiari, misurabili e realistici, coerenti con il grado di rischio che un investitore è in grado di assumere.

 

Cambiare l’asset allocation

L’asset allocation ideale per un investitore può cambiare? Generalmente, una volta definita l’asset allocation strategica è meglio attenersi disciplinatamente a questa.

Alcuni preferiscono modificare tatticamente la composizione del portafoglio per tener conto di eventuali mutate aspettative di mercato rispetto alle varie asset classes. In questo caso parliamo di asset allocation tattica ma bisogna tener presente che è molto difficile anticipare l’andamento del mercato quindi, soprattutto per chi inizia, è meglio seguire una strategia di lungo periodo.
In altri casi possono mutare le circostanze personali dell’investitore come ad esempio l’orizzonte temporale. Abbiamo già visto come all’avvicinarsi della pensione si tenda in genere ad aumentare il peso degli investimenti più sicuri.

 

Ribilanciare

Una cosa che bisogna invece senz’altro evitare è alterare l’asset allocation per aumentare l’esposizione a quei settori che stanno sovraperformando o che sono particolarmente di moda ed uscire da quelli che stanno perdendo.

Inseguire il mercato è una strategia decisamente sconsigliabile anche se in molti casi l’emotività ci induce ad accodarci al trend prevalente.

Al contrario, quando variazioni significative dei prezzi di mercato delle varie asset classes alterano i pesi di queste all’interno del portafoglio rispetto a quelli definiti in sede di asset allocation, è buona regola ribilanciare il portafolio. In questo caso, per ripristinare i pesi originari, ci troveremo a vendere i settori che hanno performato meglio e comprare quelle che hanno performato peggio (buy low, sell high).shutterstock_250480315_bilancia_pesi
Ci saranno dei periodi in cui il prezzo di una particolare attività crolla e risulterà psicologicamente difficile comprarne ancora per ristabilire il peso iniziale. Dobbiamo però tener presente che se un’asset allocation è fatta in modo da essere adeguata all’investitore, eventuali periodi di ribassi sono già contemplati fin dall’inizio e il modo in cui è costruita dovrebbe garantire che eventuali perdite siano sopportabili senza compromettere gli obiettivi di lungo periodo.

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