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Il momentum nell’asset allocation tattica

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Che cosa si intende per momentum? Il concetto è molto semplice. Proprio come nella fisica un oggetto tende a rimanere in movimento finché non interviene una forza esterna, anche nel mondo degli investimenti un asset che ha performato bene tende a continuare a farlo per un certo periodo di tempo mentre uno che ha performato male tende a continuare a performare male.

Il momentum può quindi essere definito come la persistenza della performance.

Più di 20 anni di ricerca confermano in modo convincente la validità del momentum. In quest’ultimo periodo in particolare le strategie momentum stanno vivendo un periodo di estrema popolarità. Nel 2017 il momentum ha fatto registrare la migliore performance tra gli equity factors.

 

 

Perché il momentum funziona

La spiegazione più comunemente accettata circa l’esistenza del momentum deriva dalla finanza comportamentale che collega il momentum stesso al modo in cui le informazioni vengono assimilate dal mercato.

Nel breve periodo gli investitori tendono ad essere lenti nel metabolizzare le nuove informazioni. Per la teoria dei mercati efficienti le nuove informazioni dovrebbero essere immediatamente incorporate nei prezzi. In realtà in una prima fase intervengono alcuni bias comportamentali che tendono a ritardare questo processo.

In un primo momento si tende infatti ad “ancorare” le proprie aspettative ai livelli di prezzi precedenti (anchoring) e a vendere i propri winners troppo presto, frenandone la salita o a ritardare la vendita dei propri losers per evitare di realizzare perdite, rallentandone così la caduta (disposition effect). Tutto questo ha l’effetto di rallentare la partenza del trend.

In una seconda fase invece tutti vogliono salire tutti sul carro del vincitore (bandwagon effect) convinti che la tendenza recente continuerà per sempre (recency e representativeness bias).

Quindi ad una iniziale underreaction segue una successiva overreaction che tende a dilatare la persistenza del trend. Una volta che il trend si è consolidato i gestori sono particolarmente propensi a mettere gli asset che hanno performato meglio nei propri portafogli per dimostrare ai clienti di aver cavalcato i cavalli vincenti.

Importanza dell’intervallo temporale

Nel contesto delle strategie momentum, l’intervallo temporale considerato ha una importanza fondamentale.

Generalmente si è osservato che gli investimenti che hanno performato bene negli ultimi 3-12 mesi (formation period) tendono a farlo anche nei prossimi 1-12 mesi (holding period).

Su periodi molto lunghi o molto brevi intervengono invece fenomeni di ritorno verso la media (mean reversion) dei prezzi degli asset. Con il momentum non si nega quindi l’esistenza di mean reversion dei mercati ma semplicemente si osserva che su certi intervalli temporali i rendimenti tendono ad essere più autocorrelati.

A volte, nelle strategie momentum, tra formation period e holding period si inserisce un breve intervallo per consentire ai prezzi un fisiologico ritracciamento dopo un rialzo. Per esempio, in questi casi, come formation period  si può utilizzare il periodo 12-1 che va da 12 mesi a un mese prima dell’osservazione.

Absolute vs relative momentum

Si possono distinguere due tipi di momentum:

  • Assoluto – quando la performance passata dell’asset predice la sua performance futura. Questo tipo di  momentum, anche detto trendfollowing (o time-series momentum), investe nell’asset solo se il trend è positivo, altrimenti investe in strumenti risk free. Per determinare se il trend è positivo o negativo si può guardare alla media mobile di lungo periodo (approccio questo reso popolare da Faber) e investire nell’asset solo se il suo prezzo è sopra la media mobile. In alternativa si può guardare all’excess return rispetto all’asset risk free (Antonacci) e investire solo se l’excess return è positivo.
  • Relativo – quando la performance relativa passata dell’asset predice la sua performance relativa futura. In questo caso la performance dell’ asset viene confrontata con quella di altri asset nell’ipotesi che quello relativamente migliore continuerà ad esserlo per un certo periodo. Il momentum relativo seleziona quindi quell’asset o quegli asset la cui performance nel formation period è stata superiore rispetto agli altri. Il momentum relativo è detto anche relative strenth (o cross-sectional) momentum.

E’ molto importante notare che le funzioni cui assolvono questi due tipi di momentum all’interno di una strategia di portafoglio non sono le stesse. Entrambi possono aumentare il rendimento ma solo il momentum assoluto riduce i significativamente rischi e il drawdown del portafoglio. L’absolute momentum funziona meglio dei bond nel ridurre la correlazione col mercato azionario (si veda questo post) e riduce il bisogno di diversificare con classi di attività che presentano un basso rendimento atteso.

I migliori risultati (soprattutto in strategie long only) si ottengono con una combinazione dei due. In questo caso il momento relativo consente un miglioramento della performance mentre il momento assoluto consente di evitare scenari negativi uscendo dal mercato una volta identificato un trend al ribasso.

Come misurare il momento

Tra le metriche utilizzate per misurare la forza del trend, la più comunemente utilizzata è il rendimento passato.

Altre misure possono però essere talvolta utilizzate. Tra queste, in modo non esaustivo, possiamo menzionare la differenza tra il prezzo e la media mobile a n-periodi, il differenziale tra una media mobile più breve e una più lunga, la pendenza della media mobile, il percentile in cui si trova il prezzo rispetto al range nel formation period, la differenza in termini di deviazioni standard rispetto alla media.

Un esempio pratico sul mercato americano

Testiamo ora una strategia momentum di asset allocation tattica su 6 asset class rappresentate da altrettanti ETF trattati sul mercato americano.

VTI – US total stock market

EFA – Developed market equity ex US e Canada

VWO – Emerging markets stocks

IEF – Treasuries a 7/10 anni

LQD – Investment Grade corporate bonds

GLD – Oro

 

Applichiamo una strategia di momento relativo (relative strength) che, su base mensile, seleziona i 3 migliori asset sulla base della performance negli ultimi 10 mesi. Gli asset così selezionati vengono equipesati all’interno del portafoglio.

Fonte: Portfoliovisualizer.com

 

 

Confrontiamo la strategia di momento relativo con il semplice buy and hold del mercato azionario e con un portafoglio equipesato delle 6 asset class iniziali. Come si vede, rispetto al buy and hold di un portafoglio 100% equity, non solo si ottiene una diminuzione del rischio, grazie alla maggiore diversificazione, ma anche un aumento del rendimento.

Rispetto ad un portafoglio equipesato delle 6 asset class, il momentum relativo consente di ottenere un significativo aumento del rendimento e una leggera diminuzione della volatilità. Lo Sharpe ratio passa da 0.6 a 0.89.

Al fine di ridurre ulteriormente il rischio del portafoglio inseriamo una strategia di momento assoluto. Come nel caso precedente, selezioniamo su base mensile i 3 migliori asset sulla base della loro performance relativa. Applichiamo quindi un ulteriore filtro in termini di trendfollowing (o momento assoluto) investendo negli asset selezionati solo se il loro prezzo è sopra la rispettiva media mobile a 10 mesi. Se il prezzo di uno o più asset selezionati è sotto la media mobile i fondi altrimenti spostiamo i fondi in cash.

 


Come si vede, l’aggiunta della strategia di absolute momentum, consente una ulteriore riduzione della rischiosità del portafoglio, del drawdown e della correlazione col mercato azionario. In questo caso anche il rendimento del portafoglio scende ma lo Sharpe ratio aumenta a 0.91.

 

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